微软与IBM的分析总结

• 虽然IBM是IT领域的老领导者，但微软已经成为新的主导者。
• 在这项分析中，我们确定微软由于其卓越的战略执行力，以及更好的财务状况和更具吸引力的估值而具有明显的优势。
• 将微软评为强力买入，将IBM评为卖出，我们相信这为多头/空头策略提供了合适的配对。

新旧IT巨头之争

微软，IBM

International Business Machines Corporation（NYSE：IBM）和Microsoft Corporation（NASDAQ：MSFT）都是顶级IT公司之一。从1970年代到2007年，IBM是收入最大的IT公司（72亿美元），然而在2021年它甚至都没有进入前10名。相比之下，成立于1975年的微软继续增长，成为2021年收入第二大IT公司（1680亿美元），仅次于苹果（3650亿美元）。

我们分析了微软和IBM的业务，并根据产品创新、多元化、收购、整合和云战略对比了他们的战略，以确定哪家公司更好地执行了他们的战略，并对两家公司进行了排名。

此外，我们还从财务状况上比较了这两家公司。在多元化方面，我们细分了其细分市场并分析了其收入增长。此外，我们还比较了它们的毛利率、净利润率和FCF利润率。此外，我们还根据效率和信用分析研究了两家公司。

最后，我们查看了他们的估值比率，并将它们相互比较，并比较了他们的5年平均值，以及我们的内部DCF分析，并将其与分析师的共识进行了比较。考虑到它们的历史投资回报和股息收益率，我们为这两只股票制定了多头/空头策略。

策略

IBM、微软的收入对比

产品创新战略

IBM成立于1911年，但在1962年成为最大的计算机公司，拥有62%的市场份额，因为它创造了第一台便携式计算机（IBM 5100）。然而，随着康柏创建的IBM克隆产品的兴起，对该公司的竞争加剧，而其市场份额在1980年下降到32%。根据All About Circuits的说法，IBM试图通过开发新的微通道架构计算机架构来使克隆计算机变得冗余，但它甚至与其软件不兼容。总体而言，由于竞争对手兼容且更便宜的产品竞争加剧，以及由于大型计算机的价格下降了90%，同时Compaq和Sun Microsystems的PC和工作站等产品创新，该公司无法在软件和硬件方面发展竞争优势，以保持计算机市场的竞争力。直到1994年，它在PC市场一直保持市场领导地位，然后落后于康柏，苹果（AAPL）和Packard Bell。

相比之下，自微软于1975年推出并获得为IBM计算机提供操作系统的合同以来，微软自1980年代后期以来一直主导操作系统市场，市场份额超过80%。到2021年，微软继续成为市场领导者，在操作系统中占有74%的市场份额，但随着其PC的强劲销售，苹果的macOS竞争日益激烈。 .此外，它还与PC制造商达成协议，以折扣价提供预装操作系统。尽管它试图打击克隆软件和继续存在的Linux等免费替代品，但它反而容忍了Windows操作系统的盗版，正如下面引用的潜在机会来解释的那样。

只要他们要偷走它，我们就希望他们偷走我们的软件。他们会有点上瘾，然后我们会以某种方式弄清楚如何在未来十年的某个时候收集。- Bill Gates，微软创始人兼前首席执行官

总体而言，我们认为微软在产品创新战略方面优于IBM，因为它通过持续的产品开发和更多的产品发布保持了其在操作系统市场的市场份额，而IBM的市场份额被更强大的竞争对手所取代。微软还与PC制造商建立了各种合作伙伴关系，但IBM未能做到。

多元化战略

1980年，IBM最大的（硬件）部门收入为84%。1993年，该公司决定专注于利润率较高的软件业务，如中间件和咨询，针对企业及其大型机业务。这对公司来说是成功的，因为其收入从1983年开始再次增长。然而，随着公共云的兴起和转移，该公司的增长在2013年开始下降，因为IBM开始迅速失去服务器硬件市场份额，成为公共云客户的ODM竞争对手。尽管如此，其硬件部门在2021年仍占其收入的25%，这是仅次于IT咨询（31%）和软件（27%）的第三大部门。

另一方面，微软从其最大的细分市场系统软件（1986年占收入的53%）多元化发展到办公和人力资源软件等应用软件。2021年，Windows仅占公司收入的13%，5年平均增长率为5.8%，低于其13.1%的总平均值。

• 1983年在软件行业内通过办公软件实现多元化，1985年与Microsoft Word和Microsoft Excel合作
• 1995年推出Internet Explorer Web浏览器，通过其广告部门多元化进入媒体行业
• 2006年通过人力资源软件Microsoft Dynamics在软件行业内扩展
• 2001年通过Xbox业务多元化进入娱乐行业

资料来源：微软、IBM。卡文投资

根据上表，我们计算了1986年微软非系统软件的收入贡献和IBM非硬件收入从1980年到2021年的收入贡献的年化增长率。因此，我们认为微软拥有卓越的多元化战略，其年化增长率高达23.4%，而IBM为5.8%。

收购策略

资料来源：公司数据，Khaveen Investments

上表显示了IBM和微软在收购成本和收入方面的前10大收购。IBM进行了一系列收购，例如Lotus Development Corp的中间件软件，后来在2018年以18亿美元的价格被剥离给HCL，相当于亏损17亿美元。此外，它于2002年收购了普华永道的管理咨询部门。除此之外，它还收购了Cognos，Truven Health Analytics，Rational Software，SoftLayer，Netezza，FileNet和Sterling Commerce等软件公司以及混合云公司Red Hat，这是其有史以来最大的收购，价格为340亿美元。

另一方面，微软最大的交易是计划以687亿美元收购动视暴雪（ATVI），以扩大其在游戏市场的足迹，其次是LinkedIn，Nuance Communications，Skype，ZeniMax Media，GitHub，Nokia（手机），aQuantive，Mojang和Visio Corp。

微软前10大收购的总收入贡献（195亿美元）高于IBM的118亿美元（不包括Lotus），但其收入贡献低于11.6%，而后者则为20.6%。然而，微软（1561亿美元）的支出超过了IBM（574亿美元）。这意味着IBM的每收入成本为0.21美元，高于微软仅0.13美元。

因此，虽然IBM剥离了Lotus，但其最大的收购收入贡献仍然高于微软。此外，随着每次收购成本收入的增加，我们相信IBM的收购策略优于微软。

整合战略

IBM 提供大型机软件，如容器化软件、DevOps 和运营管理，这些软件都与其服务器系统集成在一起。尽管它扩展到软件，咨询和云，但我们相信这是它唯一的产品集成，它还没有建立一个集成产品和服务的生态系统。此外，其其他细分市场（如软件）的增长停滞不前，而硬件收入下降，我们认为这表明它无法成功地协同这些细分市场。

正如我们之前的分析所述，基于Gartner，微软在办公生产力方面已经建立了稳固的市场领导地位，拥有超过80%的市场份额，我们希望它将继续通过其全面的功能和与其他微软产品的集成以及与竞争对手的竞争成本来捍卫其领先地位。除此之外，微软集成的其他例子是：

• 通过 Office Hub 在 Windows 和 Microsoft 之间集成，以便更轻松地访问文档

• 它于2016年开发了基于云的Dynamics 365，并与Power Platforms，Teams和SharePoint集成。
• 在游戏方面，微软专注于其游戏领域，其游戏订阅在2017年与Windows集成。
• 它还在2016年收购了LinkedIn等公司，并将其与其Dynamics 365和Office套件集成。

因此，我们相信微软的生态系统与集成的生产力和人力资源软件，游戏和LinkedIn相比比IBM（仅硬件和软件）更强大，我们相信它支持其增长前景。在我们之前的分析中，我们看到微软是前3大软件公司（IBM和Oracle）中唯一一家收入增长超过行业7年平均收入增长（7.9%）的公司。

云战略

微软于2010年推出Azure进入云市场，随后是2011年的IBM。虽然两家公司的时期大致相似，但我们根据市场份额和收入增长、可用区数量、功能和用户数量的比较，比较了两家公司的云战略。

云市场份额

资料来源：Synergy Research，Company Data，Khaveen Investments

根据上面的图表和表格，微软在过去5年中以最高的平均收入增长率（57.2%）加强了其云市场份额，以赶上增长较低的市场领导者AWS（37.5%）。相比之下，IBM的增长率在竞争对手中最低，仅为3.1%。正如我们之前的分析所强调的那样，IBM在2019年收购RedHat后剥离了其公共云业务（Kyndryl），并专注于其混合云业务。也就是说，根据这些数据，我们相信微软已经加强了其在云市场的定位，并可能为其提供优于IBM的优势。

来源：IBM、微软

为了了解微软云业务与IBM的崛起，我们研究了每家公司的用户群。与微软相比，IBM专门针对公司，而微软则通过其云针对公司和个人。微软在Azure Directory上拥有5亿活跃用户，而IBM则有3，800个客户端。然而，IBM的同比增长率高于30%，微软的为10%。

资料来源：IBM、AWS、Microsoft、Google、GetApp、Khaveen Investments

为了比较其云服务在全球的覆盖范围，我们从之前对Oracle（ORCL）的分析中检查了上表中每家公司的可用性区域数量。从表中可以看出，微软排名第三，拥有66个可用区，仅次于AWS和Google。然而，微软仍然比IBM Cloud高出3倍以上。微软已宣布计划在美国佐治亚州和德克萨斯州以及全球以色列和马来西亚扩展数据中心。

为了确定其云服务的竞争力，我们检查了这些功能，并将其与每家公司进行了比较。根据该表，根据GetApp的数据，IBM拥有最少的功能（43），而Microsoft Azure拥有70个功能，仅次于具有最多功能的Google Cloud Platform（90）。

此外，我们还比较了他们的云定价，以确定其云服务的竞争力。如表中所示，Azure根据其在线网站成本估算器（在Windows操作系统上运行的2个虚拟CPU和8GB RAM）具有仅次于AWS的第二昂贵的定价。相比之下，IBM的定价（71.29美元）是竞争对手中最低的，平均价格低于123.62美元，我们认为这表明其定价优势。

总而言之，我们认为微软的云战略优于IBM，因为尽管IBM的用户增长和有竞争力的价格更高，但其卓越的市场份额，增长，可用性区域和更广泛的用户群。

整体

我们相信微软在战略因素上领先于IBM，成为产品创新，多元化，集成和云战略方面的佼佼者。然而，我们认为IBM在收购战略方面更好。

资料来源：Khaveen Investments

财务

为了根据微软和IBM的财务状况比较它们之间的差异，我们研究了它们的多元化、收入增长、盈利能力、效率和信贷状况。

多样化

*3 年平均值

**1 年平均值

资料来源：微软、IBM、商业研究公司、Statista、Khaveen Investments。

首先，我们根据GIC分类编制并比较了他们的收入来源。根据该表，微软的收入分布在6个行业，即IT服务，软件，娱乐，互动媒体和服务，媒体，技术硬件，存储和外围设备。而IBM的收入来源更加集中，因为它只分布在3个行业（IT服务，软件，技术硬件，存储和外围设备）。此外，与IBM（4）相比，微软拥有更多的细分市场（9）。

微软最大的细分市场是服务器产品（占收入的31.3%），其次是Office产品（23.7%）和Windows（13.8%）。相比之下，IBM最大的细分市场收入贡献与IT咨询相似（占收入的31%），其次是软件（27%）。在收入增长方面，IBM的互联网服务和基础设施部门是其增长最快的部门（26%），高于微软的服务器产品（22.6%）。不过，与微软的服务器产品部门（占收入的31%）相比，IBM的互联网服务和基础设施部门仅占公司收入的15%。

此外，微软的3个细分市场（服务器产品，LinkedIn，Dynamics）占收入的40%，收入增长高于平均水平（13.1%），而IBM只有2个细分市场（互联网服务和基础设施以及IT咨询），占收入的46%，增长超过其公司平均水平（-5.7%）。

因此，我们认为，与IBM相比，微软具有更好的多元化，在更多的GICS行业中拥有比IBM和更多细分市场更广泛的收入敞口。微软增长最快的细分市场的收入贡献也是IBM的两倍。

微软的收入细分

IBM的收入细分

收入增长

微软和IBM的增长率对比

此外，如上表所示，微软的同比收入增长（20.37%）高于IBM（14.9%）。两家公司的收入增长都高于5年平均水平，但微软的5年复合年增长率（16.02%）优于IBM（-5.97%）。根据我们之前的分析，我们预测微软的5年远期平均收入增长率为21.5%，而IBM仅为5%。此外，该公司目前和3年的平均EBITDA增长高于IBM。因此，我们认为上述所有因素都表明，与IBM相比，微软的增长速度更优越。

盈利能力分析

为了进行盈利能力比较，我们比较了两家公司的TTM毛利率、营业利润率、EBITDA、净利润率和FCF利润率。

微软和IBM的盈利能力对比

根据该表，尽管收入下降，但IBM仍保持盈利，平均利润率为正。尽管如此，微软的利润率高于IBM，基于当前和5年平均值，其毛利率，运营，EBITDA，净利润率和FCF利润率更高。

更重要的是，微软的利润率一直在提高，目前的毛利率、运营利润率、EBITDA、净利润率和FCF利润率高于其5年平均水平。而对于IBM来说，除了毛利率外，其其余利润率与5年平均水平相比有所下降。因此，我们相信微软显然以卓越的盈利能力击败了IBM。

效率分析

微软和IBM的投资效率对比

在效率方面，微软拥有优于IBM的ROE，ROTC和ROA。不过，与IBM相比，微软目前的资本支出/销售额更高，目前和5年平均水平都很高。与IBM相比，微软的ROE，ROTC和ROA比率在过去5年中有所改善，而IBM由于其盈利能力下降而恶化。此外，微软拥有更高的资产周转率以及运营现金，这凸显了其卓越的效率。

因此，我们认为微软在效率分析的基础上比IBM具有优势，与IBM相比，其比率优于IBM，并且与5年平均水平相比，其比率也有所改善。

信用分析

对于两家公司的信用分析，我们比较了它们的净债务，利息覆盖率，EBITDA /净债务和债务权益比率。

资料来源：公司数据，Khaveen Investments

从表中可以看出，与IBM（79.7%）相比，微软的净债务占市值的百分比（2.3%）低于IBM。此外，微软的债务/权益比率远低于IBM（5.94倍），为1.64倍。在下面的现金债务比率图表中，两家公司的比率在过去10年中都在下降。尽管如此，微软继续保持比IBM更高的现金负债率。

此外，与IBM相比，微软的覆盖率更高，这表明其履行债务的能力更强。

微软的现金与债务比

IBM的津债务

资料来源：IBM，Khaveen Investments

在上面的现金债务比率图表中，两家公司的比率在过去10年中都在下降。尽管如此，微软继续保持比IBM更高的现金负债率。因此，我们认为微软在信用分析的基础上比IBM更具优势，在我们研究的所有7个指标上都超过了IBM。

整体

基于这两家公司的财务状况，我们相信微软相对于IBM的整体优势，因为我们确定它比IBM拥有更好的多元化，收入增长，盈利能力，效率和信用。

资料来源：Khaveen Investments

估价

倍数

资料来源：Seeking Alpha，Company Data，Khaveen Investments

根据上面的估值倍数表，微软的所有比率（当前）包括P / E，P / S和P / FCF都高于IBM。此外，基于5年平均值，微软的所有估值比率也高于IBM，这表明IBM的价值优于微软。

但是，在比较两家公司的当前比率和5年平均比率时，微软的PE（26.5x）比率低于其5年平均水平（34.4倍），而其他比率高于其5年平均水平。而IBM的所有比率都高于其5年平均水平。根据他们的比率，微软的涨幅为9.5%，IBM为-39.2%。

因此，我们认为，尽管与微软相比，IBM的价值更好，其当前和5年平均比率较低，但微软的优势优于IBM，因为其P / E和P / FCF比率（当前）低于其5年平均值，而IBM的比率高于其5年平均水平。

评级

资料来源：Seeking Alpha，Company Data，Khaveen Investments

根据上表，我们得出了微软的DCF上行空间114%，并将其评为强力买入，而对于IBM，我们获得了13.3%的下行空间并将其评为卖出。根据分析师的一致估计，微软被评为强势买入，上涨39.3%，而IBM仅持有1.6%的涨幅。因此，我们认为微软显然优于IBM，在DCF和分析师的共识中获得了更高的评级。

微软的估值

IB妈的估值

投资回报

资料来源：Seeking Alpha，Company Data，Khaveen Investments

最后，我们比较了微软和IBM过去5年的投资回报，计算了其年化回报率，并计算了总回报率和股息收益率。总体而言，微软（31.16%）的年化总回报率高于IBM（3.88%），这凸显了其优势。

整体

总而言之，基于倍数、评级和投资回报，我们认为微软凭借其基于DCF和分析师共识的强势买入评级以及与IBM相比更高的投资回报率，超越了IBM。

资料来源：Khaveen Investments

风险：股息增长

国际商业机器

我们认为，微软和IBM之间的多头/空头战略的风险在于其高股息收益率。IBM的股息收益率为4.77%，这是做空该股的考虑因素之一。如上所示，IBM的股息增长率为0.77%。然而，IBM的股息增长在过去10年中不断放缓，从10年的复合年增长率8.17%降至3.6%（5年期）和2.42%（3年期），这降低了未来股息支付大幅增加的可能性。

总结

资料来源：Khaveen Investments

总而言之，根据微软的战略，我们认为微软在战略因素上优于IBM，因为我们相信其产品创新，多样化，集成和云战略优于IBM。此外，我们还根据多元化，收入增长，盈利能力，效率和信贷来确定其优越的财务状况。最后，我们认为微软在估值因素方面名列前茅，考虑到其基于倍数，DCF和更高投资回报的上行空间。我们通过考虑其股息收益率，借款费用（在0.3%至3%之间）和0%的卖空收益利息来确定我们的多头/空头策略。

资料来源：南非、IBKR、哈文投资

为了确定交易的适当权重，我们根据不同的场景和多空权重计算了敏感性分析。如下图所示，多头微软（81%权重）和做空IBM（19%权重）将在所有情况下产生最高的净回报。

敏感性分析

总体而言，我们认为微软和IBM的基本面截然不同，这为多空交易提供了明显的机会。虽然IBM是IT领域的老领导者，但微软凭借其卓越的产品创新，多样化，集成，云战略以及稳健的财务状况和有吸引力的估值，已成为新的主导者，具有明显的优势。因此，我们认为可以在这双股票上实施多头/空头策略，并在微软上具有强买入评级，在IBM上具有卖出评级。