Wolfspeed股票飙升29%，收入展望高于预测

第三代半导体领头羊公司Wolfspeed的股价本周四上涨近29%，此前这家芯片公司发布了一份第一季度财务收入预测，超过了分析师的预测。

Wolfspeed （股票代码：WOLF）表示，预计第一季度收入在2.325亿美元至2.475亿美元之间，高于华尔街预测的约2.26亿美元。该公司还表示，预计本季度将出现每股2美分至8美分的调整后亏损。

该指引是Wolfspeed第四财季报告的一部分，该公司在报告中表示，在此期间的跌幅从一年前的1.26美元收窄至每股50美分。收入从1.485亿美元增至2.285亿美元。

Wolfspeed第四季度的毛利率为35%，而去年同期为30%。

派珀桑德勒（Piper Sandler）的分析师重申了他们对该股的超量化评级。他们的股票目标价为130美元。

Piper Sandler分析师Harsh Kumar表示，Wolfspeed“仍处于从几个终端市场加速采用碳化硅的黄金位置”。

Kumar表示，该公司电话会议的最大收获是Wolfspeed将其2026财年的收入目标提高了30%至40%。

花旗分析师维持了他们对Wolfspeed的买入评级，称他们继续认为该公司“最适合利用快速增长的[碳化硅]市场”。

Wolfspeed的股价在周四的盘前交易中上涨28.6%至110.10美元。

电动汽车是推动Wolfspeed收入增长的催化剂

总结

• Wolfspeed是SiC晶圆市场的市场领导者，市场份额为62%，与我们认为其是关键的主要功率半导体供应商的客户关系。
• 该公司还与领先的电动汽车汽车制造商合作开发和供应SiC功率器件，并拥有超过180亿美元的强大市场管道。
• 然而，我们预计，尽管毛利率有所提高，但到2026年，该公司仍将无利可图，并将继续受到运营费用的拖累。
• 我们根据P / S估值对公司进行了估值，Wolfspeed在2022年获得了30.9%的上行空间。

Wolfspeed的股价在周四的盘前交易中上涨28.6%至110.10美元

我们分析了Wolfspeed， Inc.（纽约证券交易所代码：WOLF）的SiC晶圆和功率器件业务以及该公司的盈利能力。该公司是SiC晶圆的供应商，拥有强大的客户关系，并与几家领先的功率半导体公司签订了长期合作协议，我们希望这些公司能够支持其SiC晶圆的需求。此外，我们还预计Wolfspeed， Inc.（将受益于电动汽车的增长，因为Wolfspeed， Inc.（还为主要汽车制造商的客户开发和供应SiC功率器件，并拥有超过180亿美元的市场管道。然而，在盈利能力方面，我们计算了其调整后的净利润率，其中没有与其照明和LED产品业务剥离相关的损失，但其利润率仍为负。我们预计，随着公司完成生产设施扩建，并假设其折旧增长趋于稳定，但其净利润率将受到运营费用的拖累，尽管如此其毛利率将有所改善。因此，我们根据P / S估值对公司进行了估值，预计其将会获得30.9%的上行空间。

与顶级电力半导体芯片制造商达成长期协议，以支持SiC晶圆的增长

SiC晶圆市场预计将以16.3%的复合年增长率增长，到2028年将达到29.72亿美元。如下图所示，Wolfspeed是SiC晶圆市场的市场领导者，拥有62%的市场份额，其次是II-VI（IIVI），SiCrystal和SK世创。

Wolfspeed是SiC晶圆市场的市场领导者

Wolfspeed与安森美半导体（ON）、意法半导体（STMicroelectronics，STM）和英飞凌（OTCQX：IFNNY）签订了多项供应协议。根据其年度报告，意法半导体（STMicroelectronics）在2021年占其收入的18%。根据其2021年资本市场日，Wolfspeed拥有13亿美元的长期硅片供应协议。例如，该公司在下表中宣布了与这些公司的多年交易合同。

我们相信，Wolfspeed与这些客户的关系非常重要，因为他们代表了功率半导体市场的很大一部分。如下图所示，根据Omdia的数据，英飞凌、安森美半导体和意法半导体合计占2020年功率分立器件和模块市场总量的33.5%。

功率器件的分立和模组市场份额

此外，其客户也是SiC功率器件市场的领导者。根据Yole Development的数据，意法半导体（STMicro）、安森美半导体（ON Semiconductor）和英飞凌也是2019年SiC器件收入最大的供应商。

Yole Development的SiC市场数据

根据其2021年资本市场日报告，我们估计其材料部门占其总收入5.26亿美元的55%。我们根据SiC晶圆市场的复合年增长率预测，到2026年，其市场年增长率为16.3%；

资料来源：Wolfspeed，Reports and Data，Khaveen Investments

总体而言，我们认为，该公司在SiC晶圆市场的市场领导地位得益于其与主要功率半导体客户的关系和长期供应协议，包括意法半导体、安森美半导体和英飞凌，这些客户占功率分立器件和模块市场的33.5%，也是SiC功率器件市场的领导者。因此，我们预计其与这些客户的供应协议将预示着市场对该公司SiC晶圆的需求。

汽车制造商的EV增长将促进它们对功率SiC器件的需求

根据其2021年资本市场日，该公司的设备部门约占其收入的55%。根据Yole Development的数据，SiC功率器件市场预计将以36%的复合年增长率增长，到2026年将达到45亿美元。根据Wolfspeed的说法，它是2011年第一家生产SiC MOSFET的公司。在我们之前的分析中，我们强调了SiC相对于传统硅器件的优势，例如：

• 更高的临界击穿场强
• 更宽的带隙
• 更高的导热性
• 更低的能量损失

此外，该公司还与包括通用汽车（GM）和大众（OTCPK：VWAGY）在内的几家领先汽车制造商建立了合作伙伴关系，以为这些公司提供SiC功率器件。通用汽车已选择Wolfspeed作为其电动汽车的SiC功率器件供应商。Wolfspeed将在其新晶圆厂为通用汽车生产SiC器件，该晶圆厂预计将于2022年推出。此外，该公司在2015年启动的大众汽车“未来汽车供应轨道”计划（“FAST”）中被选为大众汽车SiC器件的独家供应商，以优化与供应商的合作。总体而言，作为2020年销量最大的两家汽车制造商，我们预计其与这些汽车制造商的客户关系将有利于该公司的SiC功率器件增长。

此外，该公司在其2021年资本市场日中强调，其设备的市场管道已增长到超过180亿美元。我们认为，这凸显了其在该细分市场的前景，我们预测其设备细分市场的增长，假设其管道在未来10年内以51.2%的复合年增长率实现，但我们将其增长从2023年缩减了5%作为保守估计。与意法半导体相比，该公司强调了其强大的设计渠道，并预计到2024年实现碳化硅收入10亿美元的目标。

资料来源：Wolfspeed，Khaveen Investments

总体而言，我们预计SiC功率器件市场的增长将受益于电动汽车的增长，因为越来越多的汽车制造商的目标是增加其电动汽车的销售。由于该公司与通用汽车和大众等领先汽车制造商合作，为其电动汽车提供SiC功率器件，我们预计Wolfspeed的SiC功率器件的需求将受益于其与这些领先汽车制造商的关系及其超过180亿美元的大型器件市场管道。

实现盈利还有很长的路要走

虽然Wolfspeed在2021财年的毛利率为正，为31.32%，但其净利润率为负，为-99.68%。根据其2021年年度报告，该公司的主要支出主要包括销售占总费用28%的商品成本，其次是研发，SG&A和折旧费用。

Wolfspeed的费用细分

此外，其2021年和2019年的净亏损因2019年其照明产品业务以3.1亿美元的价格出售给IDEAL Industries以及2021年剥离至SMART Global Holdings的LED产品业务而加剧。根据其年度报告，这导致终止运营造成的损失为1.812亿美元，其中包括1.126亿美元的商誉减值，资产减值1950万美元，以及出售损失2910万美元。而在2019年，其2.566亿美元的损失包括9030万美元的商誉减值和6620万美元的照明业务销售损失。

Wolfspeed的财务情况

除去这些损失，该公司的利润率将在2019年和2021年略高，分别为-22%和-65.2%。

资料来源：Wolfspeed，Khaveen Investments

然而，根据我们的计算，尽管对资产剥离进行了调整，但其利润率在过去3年中仍将为负值。作为IDM，该公司承担了高昂的生产成本，其COGS是其最大的费用贡献者。此外，该公司的毛利率相对低于同行，并且在收入方面规模较小。

据报道，2021年，该公司耗资10亿美元的生产设施扩建接近完成，预计到2022年供应量将增加。其2021年的折旧费用在2021年增长了25.95%，因为其PPE增长了66.7%，这影响了其毛利率。超过2022年，我们假设其折旧率为固定资产的百分比，根据其过去2年的平均值和固定资产的资本支出为21.5%，不变值为6.79%。

资料来源：Wolfspeed，Khaveen Investments

总体而言，我们计算了公司调整后的净利润率，并考虑了由于与终止业务相关的损失而导致的资产剥离的影响，但公司仍获得了负利润率。然而，我们预计该公司的毛利率将在2022年以后有所改善，随着其完成生产设施扩建，折旧增长将趋于稳定。尽管如此，尽管毛利率上升，但我们并不认为该公司在未来5年内会打破盈利能力，因为我们对其运营费用的假设包括研发和SG&A占收入的32.91%和33.74%，这下都将进一步影响了其盈利能力。

Wolfspeed的收入和利润

风险：来自传统硅片制造商的竞争

尽管该公司在SiC晶圆市场处于领先地位，但该公司仍面临SK Siltron和GlobalWafers等传统硅片制造商的新进入者的威胁。这些公司分别占硅片市场的13%和17%。

Si 晶圆市场分析

此外，就规模而言，这些公司的收入高于Wolfspeed。

SK世创于2019年以4.5亿美元收购杜邦（DD）SiC晶圆业务，并于2020年开始生产少量SiC晶圆。它还宣布了投资7亿韩元（6亿美元）以扩大其SiC晶圆的计划。此外，GlobalWafers与GT Advanced Technologies签署了一项协议，合作生产SiC晶圆。GlobalWafers将使用GTAT的SiC晶体，并生产150mm SiC晶圆。GlobalWafers于2019年6月开始试验，并于2020年开始少量生产SiC晶圆。

总体而言，尽管引领了SiC晶圆市场，但我们认为Si晶圆市场参与者进入和扩大SiC市场的竞争日益激烈，可能会对其SiC晶圆业务增长构成威胁。然而，正如下面的引文所解释的那样，SiC晶圆的生产存在一定的复杂性。

其透明度和高折射率使其成为一种非常具有挑战性的材料，用于检测可能潜在影响外延生长或最终器件屈服的表面缺陷。SiC基板上最常见的缺陷类型包括微管，划痕，凹坑，表面颗粒，污渍和结晶堆叠故障， - KLA产品营销经理Mukund Raghunathan。

估价

Wolfspeed在过去5年中的平均收入增长率为-15%。收入下降主要由于其照明业务和LED业务分别于2019年11月和2021年3月出售。

Wolfspeed的利润率

该公司过去5年的平均FCF利润率为-48.66%。该公司于2018年以3.45亿欧元（约合4.07亿美元）收购英飞凌RF Power业务。

Wolfspeed的利润率

由于收购和产能扩张，Wolfspeed的净债务已从2016年的1.61亿美元增加到2021年的9.07亿美元，约为其当前市值的7%。其EBITDA利息覆盖率为负，为-2.7倍，但已从2017年的-35倍上升，显示其偿还债务的能力有所提高。

我们根据其材料和设备部门预测其收入增长。我们应用了碳化硅片市场的复合年增长率为16.3%，比2025年下降1%。此外，基于10年期假设的180亿美元设备管道，我们假设复合年增长率为51.2%。

资料来源：Khaveen Investments

为了评估公司的价值，我们使用了P / S可比估值，因为我们预计公司的收入增长强劲超过20%，但在可预见的未来仍然无利可图。为了获得P / S比率，我们编制了半导体芯片制造商行业的P / S，并根据其平均3年收入增长得出了分层P / S。对于平均收入增长超过20%的公司（不包括艾迈斯半导体公司，因为它在过去3年中的收入增长，包括与欧司朗的交易），我们获得了21.03倍的平均市盈率。

半导体芯片制造工业的P/S

基于21.03倍的市值，我们在2024年的预期收入12.74亿美元的基础上获得了124.4%的上行空间。在2022年，我们根据2024年的目标价格上涨了30.9%。

* c = a x b

*e = c/d

资料来源：Khaveen Investments

总结

我们重点介绍了该公司的碳化硅片和功率器件业务部门。对于其晶圆业务，我们相信该公司将受益于其与主要功率半导体和SiC功率器件供应商的关系，以支持对其SiC晶圆的需求。此外，我们预计该公司将受益于电动汽车趋势，汽车制造商预计的销售增长将刺激对SiC功率器件的需求，与通用汽车和大众汽车合作，以及超过180亿美元的强大市场管道。然而，在重组后，我们计算了公司调整后的利润率，考虑了与其资产剥离相关的损失，但我们预计，尽管随着完成设施扩建，尽管毛利率上升，但在可预见的未来，其利润率仍将为负值。通过我们的P / S估值方法，基于半导体芯片制造商的分层P / S平均值，我们获得了16.2%的上涨空间，平均3年增长率超过20%。总体而言，我们将该公司评为强力买入，目标价为126.46美元。